1. Введение в финансовый менеджмент icon

1. Введение в финансовый менеджмент


Смотрите также:
Программа дисциплины “ Финансовый менеджмент ” для студентов 5-го курса ”...
Программа и контрольные задания учебной дисциплины "введение в специальность" для студентов...
Программа повышение квалификации и профессиональная сертификация финансового менеджера...
Профиль «Финансовый менеджмент» направления «Менеджмент»...
Менеджмент организации (специализация Финансовый менеджмент)...
Финансовый факультет пособие для абитуриентов...
Рабочая программа дисциплины «Организация финансирования деятельности предприятия» Рекомендуется...
Рабочая программа дисциплины «финансовый менеджмент» Рекомендуется для направления подготовки...
Бакалаврская программа по направлению «Менеджмент» весенний семестр 2007/2008 учебного года...
Методические указания по выполнению выпускной квалификационной (дипломной) работы...
Программа дисциплины Профессиональные навыки менеджера тренинг переговоров для направления...
Кафедра «Финансовый менеджмент» (с 2010 года переименована в кафедру «Корпоративные финансы и...



Загрузка...
страницы:   1   2   3   4
скачать




Тема 1. Введение в финансовый менеджмент.

Современный финансовый менеджмент включает изучение действий, связанных с приобретением, слиянием, финансированием, управлением активами предприятия. Соответственно основные функции финансового менеджмента сводятся к принятию решений в трех направлениях:

-инвестиции;

-финансовые решения;

-решения, связанные с управлением активами.

Таким образом, дисциплина, которую вы будете изучать, включает поиск ответов на вопросы о том,

  • какой должна быть структура активов: соотношение денежных ресурсов и товарно-материальных ценностей,

  • как они должны распределяться между подразделениями фирмы,

  • определение дивидендной политики,

  • формирование специфических методов работы с оборотными средствами и денежными активами,

отношения с банками (через методы финансового управления).

Т.е. мы будем рассматривать разнообразные, весьма гибкие методы финансового управления, которые откроют для вас новые, подчас неожиданные, возможности.

В любой момент времени фирма может рассматриваться как совокупность капиталов, поступающих из различных источников:

  1. От инвесторов, вкладывающих свои средства в капитал компании,

  2. Кредиторов, ссужающих определенные суммы,

  3. Доходы, полученные в результате деятельности фирмы.

Средства, сформированные за счет этих источников, направляются на различные цели. Это и приобретение основных средств, предназначенных для производства товаров и услуг, и создание товарных запасов, служащих необходимыми условиями для производства и продажи, и финансирование дебиторской задолженности. Это также наличные деньги и ликвидные ценные бумаги, используемые как при сделках, так и в ликвидных целях. Взятый на определенный срок общий капитал фирмы стабилен, затем через какое-то время он изменяется. Подобные изменения называют движением капитала. Обычно движение капитала на предприятии происходит постоянно. Термин “ финансовый менеджмент” означает, что это движение осуществляется в соответствии с определенным планом. Именно об управлении движением капитала в рамках определенной фирмы и пойдет речь у нас в рамках изучения дисциплины. Еще раз подчеркиваю, что финансовый менеджмент -это управление движением капитала фирмы в соответствии с определенным планом.

Наука и практика выработали различные варианты планов построения курса управления финансовой деятельностью. Один из вариантов, имеющих скорее теоретическую ориентацию, содержит понятия и методы, на основе которых строятся долгосрочные финансовые прогнозы и решения (т.е. инвестиционный и финансовый план). Затем те же понятия и методы рассматриваются для целей краткосрочных финансовых прогнозов (бюджет денежных средств фирмы). Заканчивается этот вариант рассмотрением инструментов финансовой диагностики. Такую схему изучения дисциплины “Финансовый менеджмент” можно признать логичной, но она не соответствует реальной жизни. Вы уже знаете, что большинство предприятий вынуждены начинать свою деятельность, ориентируясь только на краткосрочное планирование. Это происходит прежде всего по практическим причинам.

И, наконец, с педагогической точки зрения довольно трудно говорить о финансовом планировании в долгосрочном периоде, предварительно не рассмотрев некоторые элементы, вытекающие из финансового управления и диагностики в краткосрочном периоде.

Другой план построения курса предполагает начать изложение с финансовой диагностики, чтобы закончить инвестиционным и финансовым планом. Так, например:

1.Общее введение.

2.Финансовая диагностика.

3.Управление денежными средствами.

4.Долгосрочное и среднесрочное финансирование.

5.Выбор и планирование инвестиций.

6.Финансовая оценка предприятия.

7.Общее заключение.

Всем вам известный автор учебников и задачников по финансовому анализу Валерий Викторович Ковалев в своей новой книге “Введение в финансовый менеджмент” (издательство “Финансы и статистика” - 2000 г.) предлагает следующую схему рассмотрения дисциплины.

В первую очередь рассматривается метод финансового менеджмента как науки. Метод финансового менеджмента представляет следующую четырехэлементную модель:

M = { SC, BC, SI, RP},

где: SC -система категорий,

BC -система базовых концепций,

SI-научный инструментарий,

RP-регулятивные принципы.

В системе категорий (SC) рассматриваются наиболее общие, ключевые понятия данной науки (фактор, модель, ставка, процент, дисконт, финансовый инструмент, денежный поток, риск, леверидж и др.).

Базовые концепции (BC)- способ понимания, трактовки какого-либо явления (от лат. conceptio - понимание, система):

1.концепция денежного потока,

2.концепция компромисса между риском и доходностью,

3.концепция стоимости капитала,

4.концепция эффективного рынка,

5.концепция ассиметричной информации,

6.концепция агентских отношений,

7.концепция альтернативных затрат или затрат упущенных возможностей (opportunity cost - оценка вариантов возможного вложения капитала),

8.концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта.

^ Научный инструментарий ( SI ) или финансовые инструменты - это любой контракт, по которому происходит одновременное увеличение финансовых активов одного предприятия и финансовых обязательств долгового или долевого характера другого предприятия ( Международный стандарт бухгалтерского учета IAS 32 “ Финансовые инструменты: раскрытие и представление”).

В финансовом менеджменте под основой финансовых инструментов и финансовых операций понимаются ценные бумаги: облигации, Государственные ценные бумаги, казначейские обязательства, облигации внутреннего валютного займа, золотой сертификат, вексель, чек, депозитный сертификат, сберегательный сертификат банка, коносамент, акции, приватизационные чеки (ваучеры), жилищные сертификаты. Кроме того выделяются производные финансовые инструменты.

Производные финансовые инструменты :

-хеджирование, т.е. страхование ценовых рисков;

-форвардные контракты - контракт о купле-продаже финансовых инструментов с поставкой и расчетов в будущем.

Примечание: разновидностью форвардных сделок являются фьючерсы.

-свопы - договоры между двумя субъектами по обмену обязательствами или активами с целью улучшения их структуры, снижения рисков и издержек;

-опционы - наиболее распространенные финансовые инструменты. Своп - это контракт между 2-я сторонами, одна -из которых выписывает и продает опцион, а вторая приобретает его и получает право в течение оговоренного в условиях опциона срока:

а) исполнить контракт,

б) отказаться от исполнения контракта,

в) продать контракт другому лицу до истечения срока его действия.

Примечание: опционы бывают:

  • колл-опцион (физически получить базисный актив),

  • пуп-опцион (продать его),

  • европейский опцион (только в определенный день),

  • американский опцион (в любой день, вплоть до оговоренной в контракте даты),

  • покрытый (лицо владеет оговоренным количеством базовых активов),

  • непокрытый (если нет оговоренного количества базовых активов). Этот опцион более рискованный.

-операции репо - заимствование ценных бумаг под гарантию денежных средств или наоборот.

^ Регулятивные принципы (RP) - в данном случае речь идет о принципах регулирования бухгалтерской отчетности в России и ее адаптации к международной системе бухгалтерского учета, на этих вопросах подробно мы останавливаться не будем, т.к. это вы изучали в рамках дисциплины “ Бухгалтерский учет”.

Второй шаг в плане изучения Финансового менеджмента у Ковалева В.В. это рассмотрение методики финансово-хозяйственного анализа и схема распределения дохода коммерческой организации. На этих вопросах мы подробно останавливаться не будем, т.к. названные вопросы вы детально изучали в рамках дисциплин “Финансы, денежное обращение, кредит” - преподаватель Ишина И.В. и “ Анализ хозяйственной деятельности предприятий ГА” - преподаватель Кренева Г.В.

Третий этап изучения дисциплины по Ковалеву В.В. - это финансовое планирование и прогнозирование. Здесь особое место занимает бизнес-планирование. Я кратко напомню вам содержание бизнес-плана и расскажу кратко о месте стратегии финансирования в бизнес-планировании.

Жестко регламентируемых формы и структуры бизнес-плана, естественно, не существует. Они зависят от назначения бизнес-плана, особенностей предприятия, выпускаемой продукции и ряда других факторов. Однако любой бизнес-план должен достаточно четко и убедительно осветить следующие вопросы относительно предполагаемого бизнеса:

  • сущность бизнеса (проекта),

  • материальное, техническое, ресурсное и технологическое обеспечение,

  • мероприятия в области маркетинга,

  • организация дела, включая его кадровое обеспечение,

  • степень надежности и мероприятия по ее повышению,

  • финансовое обеспечение.

Какое же место занимает стратегия финансирования в бизнес-планировании? Это заключительный сводный раздел бизнес-плана. На основе прогнозов финансовых показателей разрабатывается прогноз источников средств для осуществления планируемого бизнеса. Этот раздел должен отвечать на вопросы:

1. Сколько средств необходимо для реализации бизнес-плана,

2. Каковы источники, формы и динамика финансирования,

3. Каковы сроки окупаемости вложений.

Уже по одним только этим вопросам можно судить о важности финансового менеджмента в функционировании и развитии предприятия.

Следующим этапом изучения финансового менеджмента в структуре, предлагаемой Ковалевым В.В. является бюджетирование текущей деятельности. Мы на наших занятиях остановимся на этом более подробно.

Следующим шагом в предлагаемой схеме является рассмотрение категорий риска и левериджа.

Примечание: Леверидж - показатель, характеризующий взаимосвязь между прибылью и стоимостной оценкой затрат активов или фондов, понесенных для получения данной прибыли (анг. lever - рычаг, но в лигвистическом смысле это не очень удачно).

Какие же бывают риски?

-производственный,

-финансовый (особо важен для финансового менеджмента),

-производственно-финансовый.

Пятый этап - финансовые решения (активы):

а) основы финансовой математики,

б) методы оценки финансовых активов,

в) риск и доходность финансовых активов,

г) принятие решений по инвестиционным проектам, в том числе в условиях риска.


Тема 2. Рациональная структура источников средств предприятия.

“Промышленное производство находится в зависимости от целого ряда факторов: состояния техники, рабочей силы, рынка капитала и т.п. Между всеми этими факторами должно существовать определенное равновесие, но в каждой данной комбинации производственных факторов всегда есть слабейший элемент, задерживающий развитие всех остальных. В данное время для промышленности таким слабейшим элементом является капитал.

Наша промышленность испытывает затруднения не только со стороны финансов. На нее давит также недостаточная емкость рынка и высокая себестоимость продукции. Но как ни важны оба этих фактора, они являются скорее производными в отношении капитала.

Емкость рынка определяется как наличностью покупательных средств у потребителя, так и высотой цен, по которым продаются товары: чем ниже товарные цены, тем выше емкость рынка, и


наоборот, высокие цены суживают то, что мы называем емкостью рынка. Удешевление продукции есть вместе с тем и расширение рынка. Самим фактом своего роста промышленность создает себе рынок, расширяя в процессе производства те отрасли, которые готовят средства производства. Одновременно повышение серийности производства ведет к снижению себестоимости, расширяется рынок сбыта. Но, чтобы запустить этот процесс и придать ему необходимую масштабность, необходим достаточный капитал.”

Это было написано академиком Гинсбургом А.Н. в 1925 г

Те же слова можно было бы повторить сегодня. И каждый раз, когда российскому предпринимательству удается вдохнуть хоть немного рыночной свободы, в полный рост встает извечная наша проблема: “Недостаток капиталистости” - так определил ее первый приватизатор в истории России (!) Петр Первый.

Бизнес начинается с денег, беспрестанно требует денег и делается ради преумножения денег. Поэтому мы сейчас и сосредоточим внимание на одной из главнейших проблем финансового менеджмента - формировании рациональной структуры источников средств предприятия в целях финансирования необходимых объемов затрат и обеспечения желательного уровня доходов. При этом объединим два важных вопроса - рациональную структуру источников средств и дивидендную политику.

Связь между определением нужной структуры источников средств ,с одной стороны ,и разработкой разумной дивидендной политики, с другой стороны ,заключается в том ,что достижение достаточной чистой рентабельности собственных средств и высокого уровня дивиденда зависит от структуры источников средств; в свою очередь, возможности предприятия по формированию той или иной структуры капитала зависят от чистой рентабельности собственных средств и нормы распределения прибыли на дивиденды. При высокой чистой рентабельности собственных средств можно оставлять больше нераспределенной прибыли на развитие ( наращивание собственных средств). Таким образом, внешнее - за счет заимствований и эмиссии акций - и внутреннее - за счет нераспределенной прибыли - финансирование тесно взаимозависимы. Это не означает, тем не менее, взаимозаменяемости. Так, внешнее долговое финансирование ни в коем случае не должно подменять привлечение и использование собственных средств. Только достаточный объем собственных средств может обеспечивать развитие предприятия и укреплять его независимость, а также свидетельствовать о намерении акционеров разделять связанные с предприятием риски и «подпитывать» тем самым доверие партнеров, поставщиков, клиентов и кредиторов.

Внося прямой вклад в финансирование стратегических потребностей предприятия, собственные средства одновременно становятся важным козырем в финансовых взаимоотношениях предприятия со всеми персонажами рынка.

Но не будем принижать и роль заемных средств в жизни предприятия. Задолженность смягчает конфликт между администрацией и акционерами, уменьшая акционерный риск, но обостряет конфликт между акционерами и кредиторами. Противостояние между акционерами и руководством предприятия порождается неодинаковым отношением к собственности.

Во-первых, руководители склонны к наращиванию своей доли в доходе предприятия (престижные расходы, суперзарплата и т.п.). Вряд ли это соответствует коренным интересам акционеров.

Во-вторых, связывая с предприятием судьбу, вкладывая в него свой человеческий капитал, руководители становятся более чувствительными к изменчивости доходов предприятия, чем акционеры, которым легче диверсифицировать свои капиталовложения. Поэтому администрация обычно тяготеет к выбору менее рискованных, но и менее рентабельных проектов, не оправдывающих надежды акционеров на повышенный дивиденд.

В-третьих, поскольку горизонт руководителей ограничен временем их присутствия на фирме, они часто отдают предпочтения краткосрочным проектам в ущерб долгосрочной стратегии предприятия.

В рыночной экономике существуют, однако, механизмы примирения этих противоречий, например, система бухучета, отчетности и аудита, облегчающая акционерам контроль над управлением предприятием. Есть и возможности стимулирования руководителей, основанные на приобщении их к собственности (право приобретения акций или опционов и др.). Наконец, обладая правом голоса, акционеры могут отклонять нежелательные решения администрации. Все это внутренние механизмы смягчения конфликта между акционерами и администрацией. Но есть и внешние - финансовые и товарные рынки и рынок труда ограничивают отклонения администрации от разумной линии управления предприятием. Наличие задолженности заставляет руководителей быть гибкими, сведущими, расторопными, чтобы избежать банкротства и увольнения. Снижая для себя риск остаться без работы, руководители должны способствовать улучшению финансовых результатов предприятия.

Теперь – о причинах конфликтов между акционерами и кредиторами.

Первая причина таится в дивидендной политике. Увеличение дивидендов при уменьшении нераспределенной прибыли ведет к относительному снижению собственных средств предприятия по сравнению с заемными. К тому же приводят и привлечение новых кредитов и выпуск привилегированных акций. Это увеличивает риск банкира и влечет за собой своеобразную “девальвацию” выданных им ссуд.

Вторая причина связана с тем, что при чрезвычайно высоком уровне задолженности у предприятия возникает повышенный риск банкротства. В такой ситуации акционеры склонны идти “ва-банк”, выбирая самые рискованные проекты. Кредиторов же это никак не устраивает. Если же ко всему этому добавляется тяготение администрации к наименее рискованным проектам, то руководители предприятия оказываются не на стороне акционеров, а на стороне кредиторов!

Наконец, третья причина: если при эмиссии облигаций новые заемные средства привлекаются на более выгодных для инвесторов условиях, чем предшествующие, то ранее выпущенные облигации могут претерпеть падение курса.

Если соотношение между заемными и собственными средствами для данного юридического лица ограничивается законодательно установленными нормативами ликвидности (такому регулированию подвергаются в нашей стране в основном банки), возможности привлечения заемных средств оказываются суженными. Иногда эти возможности ограничиваются положениями, утвержденными учредителями в уставных документах. Наконец, и это самое главное, условия денежного и финансового рынков могут сдерживать свободу финансового маневра предприятия. Поэтому предприятие вне экстремальных условий не должно полностью исчерпывать свою заемную способность. Всегда должен оставаться резерв “заемной силы”, чтобы в случае необходимости покрыть недостаток средств кредитом без превращения дифференциала финансового рычага в отрицательную величину. Опытные финансовые менеджеры в США считают, что нежелательно не доводить удельный вес заемных средств в пассиве более, чем до 40% - этому положению соответствует плечо финансового рычага 0,67.При таком плече рычага фондовый рынок обычно максимально оценивает курсовую стоимость акций предприятия.

Формирование рациональной структуры источников средств исходит обычно из самой общей целевой установки: найти такое соотношение между заемными и собственными средствами, при котором стоимость акций предприятия будет наивысшей. Это, в свою очередь, становится возможным при достаточно высоком, но не чрезмерном эффекте финансового рычага. Уровень задолженности служит для инвестора четким рыночным индикатором благополучия предприятия. Чрезвычайно высокий удельный вес заемных средств в пассивах свидетельствует о повышенном риске банкротства. Если же предприятие предпочитает обходиться собственными средствами, то риск банкротства ограничивается, но инвесторы, получая относительно скромные дивиденды, считают, что предприятие не преследует цели максимизации прибыли, и начинают сбрасывать акции, снижая рыночную стоимость предприятия.

Для зрелых, давно работающих компаний новая эмиссия акций расценивается обычно инвесторами как негативный сигнал, а привлечение заемных средств - как благоприятный или нейтральный. Это, к стати говоря, еще один аргумент в пользу того, что предприятию не стоит до конца использовать свою заемную способность. Необходимо сохранять резерв финансовой гибкости, чтобы всегда иметь возможность привлечь кредиты и займы на нормальных условиях.

Четыре основных способа внешнего финансирования:

^ 1.Закрытая подписка на акции (если она проводится между прежними акционерами, то, как правило, по заниженной, по сравнению с рыночным курсом, цене; при этом у предприятия возникает упущенная выгода - тот же расход ).

^ 2.Привлечение заемных средств в форме кредита, займов, эмиссия облигаций.

3.Открытая подписка на акции.

4.Комбинирование первых трех способов.

Если первый способ оказывается неприемлемым из-за недостатка средств у сегодняшних акционеров или их уклонения от дальнейшего финансирования, то критерием выбора между вторым и третьим вариантами является сведение к минимуму риска утраты контроля над предприятием, а затем следуют правила, несоблюдение которых может привести предприятие к потере независимости в лучшем случае ( при падении курса акций резко возрастает риск поглощения сторонним инвестором) и к полному краху в худшем.

^ ВНИМАНИЕ! ВАЖНЫЕ ПРАВИЛА!

1. Если нетто- результат эксплуатации инвестиций в расчете на акцию невелик ( а при этом дифференциал финансового рычага обычно отрицательный, чистая рентабельность собственных средств и уровень дивиденда - пониженные), то выгоднее наращивать собственные средства за счет эмиссии акций, чем брать кредит: привлечение заемных средств обходится предприятию дороже привлечения собственных средств. Однако возможны трудности в процессе первичного размещения акций.

Если нетто-результат эксплуатации инвестиций в расчете на акцию велик (а при этом дифференциал финансового рычага чаще всего положительный, чистая рентабельность собственных средств и уровень дивиденда - повышенные), то выгоднее брать кредит, чем наращивать собственные средства: привлечение заемных средств обходится предприятию дешевле привлечения собственных средств. Если же в такой ситуации предпочитают выпустить акции, то у инвесторов может создаться ложное впечатление о неблагоприятном финансовом положении предприятия. Тогда также возникают проблемы с первичным размещением, курс акций предприятия падает, что и подтверждает исходную целесообразность обращения к долговому финансированию. Очень важно: необходим контроль над силой воздействия финансового и операционного рычагов в случае их возможного одновременного возрастания.


Эти правила покоятся на двух китах:

-на сравнительном анализе чистой рентабельности собственных средств и чистой прибыли в расчете на акцию при тех или иных вариантах структуры пассивов предприятия;

-на расчете порогового (критического) значения нетто-результата эксплуатации инвестиций.

Рассмотрим вариантные расчеты чистой рентабельности собственных средств и чистой прибыли на акцию. Между величиной нетто-результата эксплуатации инвестиций и размером чистой прибыли в расчете на каждую обыкновенную акцию существует взаимная связь, описываемая формулой:


^ ЧИСТАЯ СТАВКА НАЛО- ПРОЦЕН-

ПРИБЫЛЬ (1 -ГООБЛОЖЕНИЯ ) х ( НРЭИ - ТЫ ЗА )

В РАСЧЕТЕ ПРИБЫЛИ КРЕДИТ

НА ОБЫКНО- = _______________________________________ .

ВЕННУЮ КОЛИЧЕСТВО ОБЫКНОВЕННЫХ АКЦИЙ

АКЦИЮ


Примечание: Если предприятие выпускало привилегированные акции, то из числителя приведенной формулы необходимо будет дополнительно вычесть сумму дивидендов по привилегированным акциям.

Попробуем с помощью условного примера выявить некоторые закономерности, которые понадобятся для перехода к пороговой величине нетто-результата эксплуатации инвестиций (табл. 1).

Таблица1.

Сценарий финансирования

Показатель

Бездолговое финансирование


Долговое финансирование

( ЗС:СС = 1)

1

2

3

4

5

НРЭИ (прибыль до уплаты процентов и налога), руб.

2000000

4000000

2000000

4000000

Проценты за кредит, руб.

-

-

1400000

1400000

Прибыль, подлежащая налогообложению, руб.

2000000

4000000

600000

2600000

Сумма налога на прибыль, руб.(ставка 35% или 0,35)

700000

1400000

210000

910000

Чистая прибыль, руб.

1300000

2600000

390000

1690000

Количество обыкновенных акций, шт.

2000000

2000000

1000000

1000000

Экономическая рентабельность, % СРСП, %

10

-

20

-

10

14

20

14

Чистая прибыль на акцию, руб.

0,65

1,30

0,39

1,69

Чистая рентабельность собственных средств, %

6,5

13,0

3,9

16,9


Предприятие имеет 100000 штук выпущенных и оплаченных акций на общую сумму 10000000 млн. руб. и рассматривает альтернативные возможности: либо осуществить дополнительную эмиссию акций того же номинала (10 руб.) еще на 10000000 руб., либо привлечь кредитов на эту же сумму под среднюю расчетную ставку процента - 14%. Что выгоднее? Анализ проводится для двух различных прогностических сценариев нетто-результата эксплуатации инвестиций: оптимистический сценарий допускает достижение НРЭИ величины 4000000 руб., пессимистический ограничивает НРЭИ суммой 2000000 руб. Всю чистую прибыль выплачивают дивидендами, не оставляя нераспределенной прибыли. Расчеты показывают, что наименьшую чистую рентабельность собственных средств (3,9%) и самую низкую прибыль на акцию (0,39 руб.) предприятие будет иметь при пониженном НРЭИ равном 2000000 руб. в случае привлечения кредита. Причина столь печального положения заключается в отрицательном значении величины эффекта финансового рычага (10%  14%), который из приращения к чистой рентабельности собственных средств ( РСС) снижает чистую прибыль на акцию. Проценты за кредит оказываются непосильным бременем для предприятия.

При финансировании производства такого же нетто-результата эксплуатации инвестиций исключительно за счет собственных средств чистая рентабельность собственных средств (6,5%) и чистая прибыль на акцию (0,65 руб.) улучшаются, но предприятие недополучает доходов из-за ограниченности своих возможностей: нехватка капитала оборачивается недобором нетто-результата эксплуатации инвестиций.

Настаивая на лозунге опоры на собственные силы, предприятие может при хорошем раскладе довести НРЭИ до 4000000 руб. и достичь более высокого уровня РСС из чистой прибыли на акцию (13,0 % и 1.30 руб. соответственно), однако благодаря чему будут получены и насколько устойчивы окажутся

операционный рычаг. Но наверняка по мере удаления от порога рентабельности и снижения силы воздействия операционного рычага перед предприятием будет все настоятельнее вставать жесткая необходимость серьезного увеличения постоянных затрат, иначе просто не удается поддержать высокие объемы продаж и максимальные суммы НРЭИ - а ведь на них вся надежда. Откуда тогда будут черпаться средства, чтобы произвести новый скачок постоянных затрат? Вновь возникает вопрос выбора источника финансирования. Кроме того, в этом варианте при изначально предполагаемой высокой силе воздействия операционного рычага предприятие выплачивает самые высокие суммы налога на прибыль, даже частично нейтрализуемые эффектом финансового рычага. Это может усугубить будущий недостаток средств на масштабные затраты.

В последнем из рассматриваемых вариантов есть и налоговая экономия и наивысшие вознаграждения акционеров. Чистая прибыль на акцию максимальна - 1,69 руб., чистая рентабельность собственных средств достигает 16,9%. Возникает, конечно, финансовый риск, но появляется и реальная перспектива повышения курса акций предприятия, уменьшается опасность скупки контрольного пакета акций “чужаком”. Администрация чувствует себя хозяйкой положения: снижается акционерный риск.

Перейдем к определению и расчету порогового (критического) значения нетто-результата эксплуатации инвестиций. Это такое значение НРЭИ, при котором чистая прибыль на акцию либо чистая рентабельность собственных средств одинакова как для варианта с привлечением заемных средств, так и для варианта с использованием исключительно


собственных средств. Иными словами на пороговом значении НРЭИ одинаково выгодно использовать и заемные и собственные средства, а это значит, что уровень эффекта финансового рычага равен 0 - либо за счет нулевого значения дифференциала (тогда ЭР = СРСП), либо за счет нулевого плеча рычага (и тогда заемных средств просто нет).

Итак, пороговому значению НРЭИ соответствует пороговая ( критическая ) средняя расчетная ставка процента, совпадающая с уровнем экономической рентабельности активов. Чрезмерно обременительные финансовые издержки по заемным средствам, выводящие СРСП за пороговые значения, невыгодны предприятию и выдают ему отрицательный дифференциал и оборачиваются снижением чистой рентабельности собственных средств и чистой прибыли на акцию. В рассматриваемом примере самый невыгодный для предприятия исход был связан именно с выходом средней расчетной ставки процента за свой порог.

Правильность полученного порогового значения НРЭИ можно подтвердить, решив уравнение:

НРЭИ

ЭР = ___________ х 100 = СРСП.

ЗС + СС


Относительно НРЭИ:

НРЭИ

ЭР = _____________ х100 = 14%  НРЭИ = 2800000 руб.

20000000 руб.


Ситуация проявляется на графике самым наглядным образом:

  • до достижения НРЭИ суммы 2800000 руб. выгоднее использовать только собственные средства: прямая “ ЗС = 0” располагается над прямой “ ЗС : СС = 1 “, и чистая прибыль на акцию при отказе от заимствований оказывается выше;

после достижения НРЭИ суммы 2800000 руб. выгоднее привлекать долговое финансирование: прямая “ ЗС : СС = 1” располагается над прямой “ ЗС = 0 “, и чистая прибыль на акцию при использовании кредита оказывается более весомой.

Чистая при-

быль на ак-

цию, руб.

2,00 ЗС : СС = 1

1,69

Для этой точки ЗС = 0

1,30

1,00 ЭР = СРСП

0,65

0,39

2800 4000

1000 2000 3000 НРЭИ, тыс. руб.

Пороговое значение НРЭИ


Рис. 1 Пороговое значение нетто-результата эксплуатации инвестиций.


В этих правилах сформулированы самые главные критерии формирования рациональной структуры средств предприятия. Количественные соотношения тех или иных источников в этой структуре определяются для каждого предприятия на основе указанных критериев, но сугубо индивидуально и, более того, с непременным учетом еще целого ряда важных и взаимозависимых факторов. Среди них:

  • ^ Темпы наращивания оборотов предприятия. Повышенные темпы роста оборота требуют и повышенного финансирования. Это связано с возрастанием переменных, а зачастую и постоянных затрат, почти неизбежным разбуханием дебиторской задолженности, а также с множеством иных самых разных причин, в т.ч. с инфляцией издержек. Поэтому на крутом подъеме оборота фирмы склонны делать ставку не на внутреннее, а на внешнее финансирование с упором на возрастание доли заемных средств в нем, поскольку эмиссионные расходы, издержки первичного размещения акций и последующая выплата дивидендов чаще всего превышают стоимость долговых инструментов;

  • стабильность динамики оборота. Предприятие со стабильным оборотом может позволить себе относительно больший удельный вес заемных средств в пассивах и более значительные постоянные расходы,

  • ^ Уровень и динамика рентабельности. Замечено ,что наиболее рентабельные предприятия имеют относительно низкую долю долгового финансирования в среднем за длительный период. Предприятие генерирует достаточную прибыль для финансирования развития и выплаты дивидендов и обходится во все большей и большей степени собственными средствами. Так собственно, и должно быть,

  • ^ Структура активов. Если предприятие располагает значительными активами общего назначения, которые по самой своей природе способны служить обеспечением кредитов ,то увеличение доли заемных средств в структуре пассива вполне логично. В этой связи становится понятно ,почему компании по операциям с недвижимостью могут себе позволить иметь повышенный уровень эффекта финансового рычага ,а узкоспециализированные в технико-экономическом отношении предприятия вынуждены довольствоваться в основном собственными средствами.

  • ^ Тяжесть налогообложения .Чем выше налог на прибыль ,чем меньше налоговых льгот и возможностей использовать ускоренную амортизацию ,тем более притягательно для предприятия долговое финансирование из-за отнесения хотя бы части процентов за кредит на себестоимость. Более того ,чем тяжелее налоги , тем болезненнее предприятие ощущает недостаток средств и тем чаще оно вынужденно обращаться к кредиту.

  • ^ Отношение кредиторов к предприятию. Игра спроса и предложения на денежном и финансовых рынках определяет средние условия кредитного финансирования .Но конкретные условия предоставления данного кредита могут отклоняться от средних в зависимости от финансово-хозяйственного положения предприятия .Конкурируют ли банкиры за право предоставить предприятию кредит, или деньги приходится вымаливать у кредиторов - вот в чем вопрос. От ответа на него во многом зависят реальные возможности предприятия по формированию желательной структуры средств.

  • ^ Подходы и мнения консультантов и рейтинговых агентств.

  • Приемлемая степень риска для руководителя предприятия. Люди, стоящие у руля, могут проявлять большую или меньшую консервативность в смысле определения допустимого риска при принятии финансовых решений. Далеко не во всех таких случаях даже самые опытные финансисты-консультанты признавали положение исправимым. Речь шла уже не о дивидендах, а о самом существовании предприятия.

  • ^ Стратегические целевые финансовые установки предприятия в контексте его реально достигнутого финансово-хозяйственного положения. Предположим, например, что как пишет известный американский финансист, педагог и ученый Е.Ф.Бригхэм, “фирма только что успешно завершила исследовательскую программу и планирует получить в ближайшем будущем более высокую прибыль. Однако эта новая прибыль не предусматривалась инвесторами и, следовательно, не была до сих пор отражена в курсе акций. Такая компания не станет выпускать новые акции; она предпочтет финансироваться за счет долговых инструментов до тех пор, пока в действительности не будет получена и учтена в курсовой стоимости акции более высокая прибыль”. А может быть, предприятие стратегически ориентировано на поглощение других предприятий? Тогда надо учитывать, что при поглощении одной компании другой у фирмы-покупателя обычно происходит изменение структуры капитала: во-первых, нередко поглощаемое предприятие приобретается за счет заемных средств, и новый кредит изменяет структуру предприятия-покупателя; во-вторых, наличие заемных средств у поглощаемого предприятия также может оказать влияние на состав источников средств предприятия-покупателя. Последнее (если, конечно, дифференциал финансового рычага не становится отрицательным) получает повышение рентабельности собственных средств благодаря увеличению уровня эффекта

финансового рычага, дивиденды по акциям возрастают, может увеличиться и нераспределенная прибыль.

  • ^ Состояние рынка кратко- и долгосрочных капиталов. При неблагоприятной конъюнктуре на рынке денег и капиталов зачастую приходится подчиняться обстоятельствам, откладывая до лучших времен формирование рациональной структуры источников средств.

  • ^ Финансовая гибкость предприятия. Однажды “ один проницательный сотрудник одной крупной корпорации” сообщил Е.Ф. Бригхэму : “ Наша компания может зарабатывать гораздо больше денег на разумном оперативном управлении текущими операциями, чем на стратегическом планировании. В действительности мы никогда не представляем, как наши финансовые решения отражаются на курсе наших акций. Но мы совершенно уверены, что отказ от многообещающей сделки из-за отсутствия средств сократит прибыль, которую мы могли бы получать в течение достаточно длительного периода. Задача состоит в том, чтобы предприятие всегда было в состоянии мобилизовать капитал, необходимый для финансирования текущих операций”.

Пришел момент предположить, что предприятие достигло рациональной структуры пассива, т.е. того соотношения между заемными и собственными средствами, которое дает наибольшее приращение чистой рентабельности собственных средств при приемлемой степени совокупного риска. Можно сохранить эту пропорцию по двум основным причинам:

1. Финансирование - “пульсирующий” процесс. Потребность в средствах для действительно эффективного использования предопределяется сложной интерференцией стратегических и тактических целей предприятия, состоянием всех видов рынков, просто стечением самых разных обстоятельств, и далеко не всегда соответствует изящно рассчитанным цифрам. В оперативном управлении предприятием важно не превращать заветные соотношения между заемными и собственными средствами в догму, но стремиться к максимальному приближению к нему хотя бы в среднем за достаточно длительный период, например, год.

2. Условия долгового финансирования изменяются во времени. Соответственно изменяются и предпочтения предприятий в выборе тех или иных источников внешнего финансирования. Поэтому не стоит:

жадничать. Лучше синица в руке, чем журавль в небе. Если сегодняшние условия по тому или иному способу финансирования представляются выгодными, надо пользоваться моментом, а не ждать еще более выгодных условий. “ Оставь первые и последние 10% кому-нибудь другому” - советуют опытные практики.

слепо следовать чужим советам. Доброхоты часто руководствуются совершенно не соответствующими вашим стратегическим и тактическим целям, критериями выбора рационального решения.

пренебрегать отслеживанием и предвосхищением ситуации на денежном рынке и рынке капиталов. Важно не упустить момента перелома ситуации, ибо “переворачивание” долгосрочных тенденций на рынках финансовых ресурсов может подвести предприятие к смене своих стратегических приоритетов и коренному пересмотру структуры источников средств. К столь серьезным вещам необходимо готовиться заранее.


^ Тема 3. Эффект операционного рычага. Предпринимательский риск.

Классификация затрат предприятия.

В финансовом менеджменте применяются два основных подхода к максимизации массы и темпов наращивания прибыли:

^ Сопоставление предельной выручки с предельными затратами наиболее эффективно при решении задачи максимизации массы прибыли.

Сопоставление выручки от реализации с суммарными, а также переменными и постоянными затратами применяется не только для расчета максимальной массы прибыли, но и для определения наивысших темпов ее прироста.

Комбинирование этих двух подходов в зависимости от целей анализа дает очень хорошие практические результаты.

На прошлых курсах вы изучали состав затрат предприятия, подробно рассматривали структуру себестоимости, делили затраты на условно постоянные и переменные, знакомились с порогом рентабельности предприятия. Поэтому детально на отмеченных вопросах мы останавливаться не будем, а вспомним уже известные вам вещи в контексте концепции финансового менеджмента.

Итак, суммарные затраты предприятия - как производственные, так и внепроизводственные, независимо от того, относятся ли они на себестоимость или на финансовые результаты - можно разделить на три основные категории:

^ Переменные (или пропорциональные) затраты возрастают либо уменьшаются пропорционально объему производства. Это расходы авиаГСМ, закупку запчастей, сырья и материалов, потребление электроэнергии, транспортные издержки, торгово-комиссионные и др. расходы.

^ Постоянные (непропорциональные или фиксированные) затраты не следуют за динамикой объема производства. К таким затратам относятся амортизационные отчисления, проценты за кредит, арендная плата, зарплата управленческих работников, административные расходы и т.п.

^ Смешанные затраты состоят из постоянной и переменной частей. Примеры таких затрат: почтовые и телеграфные расходы, затраты на текущий ремонт оборудования и т.п. В дальнейшем величиной смешанных затрат можно пренебречь ради ясности изложения. При конкретных же расчетах, если вам необходима точность, придется выделять постоянную и переменную “доли” в смешанных затратах и причислять эти “ доли” к постоянным и переменным затратам соответственно. Для упрощения рассмотрения состава расходов исключим также НДС и налог на прибыль.

Рассматривая поведение переменных и постоянных издержек, необходимо очерчивать релевантный период: структура издержек, суммарные постоянные издержки и переменные издержки на единицу продукции неизменны лишь в определенном периоде и при определенном количестве продаж. Если же приходится, например, ради наращивания объемов выпуска производить инвестиции в оборудование, т.е. нести новые постоянные затраты, то предприятие выходит уже на другой релевантный диапазон. Так - “от скачка до скачка” постоянных затрат - и осуществляется жизненный цикл предприятия.

Финансисту всегда необходимо помнить о характере движения издержек (суммарных и на единицу продукции, т.е. удельных) в ответ на изменение объема продаж. Игнорирование особенностей поведения издержек (см.табл.2.) может иметь печальные последствия для бизнеса.

Таблица 2.

Поведение переменных и постоянных издержек при изменениях объема производства ( сбыта ) в релевантном

диапазоне

^ Объем производства (сбыта )

Переменные издержки

Постоянные издержки





Суммар-ные

На единицу продук-ции

Суммар-ные

На единицу продукции

Растет

Увеличи-ваются

Неизмен-ны

Неизмен-ны

Уменьшаются

Падает

Уменьша-ются

Неизмен-ны

Неизмен-ны

Увеличиваются



^ Тема 4. Операционный рычаг. Принципы операционного анализа. Расчет порога рентабельности.

Самым изящным и эффективным методом решения взаимосвязанных задач, а если брать шире, финансового анализа с целью оперативного стратегического планирования, служит операционный анализ, называемый также анализом “Издержки - объем - прибыль” (Costs - Volume - Profit - CVP), отслеживающий зависимость финансовых результатов бизнеса от издержек и объемов производства (сбыта).

Ключевыми элементами операционного анализа служат: операционный рычаг, порог рентабельности и запас финансовой прочности предприятия. Операционный анализ - неотъемлемая часть управленческого учета в отличие от внешнего финансового анализа, результаты операционного (внутреннего) анализа могут составлять коммерческую тайну предприятия.

Действие операционного (производственного, хозяйственного) рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации всегда порождает более сильные изменения прибыли.


Пример: Пусть выручка от реализации в первом году составляет 11000 тыс. руб. при переменных затратах 9300 тыс. руб. и постоянных затратах 1500 тыс. руб. ( в сумме 10800 тыс. руб.) Прибыль равна 200 тыс. руб. Предположим далее, что выручка от реализации возрастает до 12000 тыс. руб. ( плюс 9,1% ) увеличиваются на те же 9,1% и переменные затраты. Теперь они составляют 9300 тыс. руб. + 846,3 тыс. руб. = 10146,3 тыс. руб. Постоянные затраты не изменяются : 1500 тыс. руб.,. Суммарные затраты равны 11646,3 тыс. руб., прибыль же достигает 353,7 тыс. руб., что на 77% больше прибыли прошлого года. Выручка от реализации увеличилась всего на 9,1%, а прибыль на 77% ! Как после этого не проникнуться идеей разумной экономии на постоянных, в т.ч. и управленческих затратах. Решая задачу максимизации темпов прироста прибыли, вы можете манипулировать увеличением или уменьшением не только переменных, но и постоянных затрат, и в зависимости от этого вычислять, на сколько процентов возрастет прибыль. Так, при увеличении переменных затрат на 9,1% а постоянных затрат - всего на 1%, прибыль уже увеличивается не на 77%, а на 69,4%. 5%-ное увеличение постоянных затрат снижает темпы прироста прибыли по сравнению с первым годом до 39,4%.

В практических расчетах для определения силы воздействия операционного рычага применяют отношение так называемой валовой маржи (результата от реализации после возмещения переменных затрат) к прибыли. Валовая маржа представляет собой разницу между выручкой от реализации и переменными затратами. Этот показатель в экономической литературе обозначается тоже как сумма покрытия. Желательно, чтобы валовой маржи хватало не только на покрытие постоянных расходов, но и на формирование прибыли.

^ СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ ВАЛОВАЯ МАРЖА

ОПРЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА = _________________ .

ПРИБЫЛЬ


В нашем случае сила воздействия операционного рычага равна

( 11000 тыс. руб. - 9300 тыс. руб. ) : 200 тыс. руб. = 8,5.

Это означает, что при возможном увеличении выручки от реализации, скажем, на 3%, прибыль возрастает на 3% х 8,5 = 25,5%; при снижении выручки от реализации на 10% прибыль снизится на 10 х 8,5 = 85%, а увеличение выручки на 9,1% даст прирост прибыли на 77%.

Далее, если трактовать силу воздействия операционного рычага как процентные изменения валовой маржи (или, в зависимости от целей анализа - нетто-результата эксплуатации инвестиций) при данном процентном изменении физического объема продаж, то наша формула может быть представлена в таком виде :


^ СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ  НРЭИ : НРЭИ

ОПЕРАЦИОННОГО = ________________ или

РЫЧАГА  К : К


 ВАЛОВАЯ МАРЖА : ВАЛОВАЯ МАРЖА

______________________________________ .

 К : К

(К обозначает физический объем реализации ).

Формулы силы воздействия операционного рычага помогут нам теперь ответить на вопрос, на сколько чувствительна валовая маржа, либо нетто-результат эксплуатации инвестиций к изменению физического объема сбыта продукции.

А дальнейшие последовательные преобразования этой формулы дадут способ расчета силы воздействия операционного рычага с использованием цены единицы товара, переменных затрат на единицу товара и общей суммы постоянных затрат:

^ СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ
ОПЕРАЦОННОГО РЫЧАГА =


ПЕРЕМ. ПЕРЕМ. ПОСТ.

 К х (ЦЕНА - ЗАТРАТЫ) :  К х (ЦЕНА - ЗАТРАТЫ) - ЗАТР.

= _________________________________________________________ =

 К : К


К х ( ЦЕНА - ПЕРЕМ.ЗАТР. )

= ____________________________________________ .

К х ( ЦЕНА - ПЕРЕМ. ЗАТР. ) - ПОСТ. ЗАТР.


Раскроем скобки.

^ СИЛА ВОЗДЕЙСТВИЯ

ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА =


К х ЦЕНА - К х ПЕРЕМ.ЗАТР.

= ___________________________________________ =

К х ЦЕНА - К х ПЕРЕМ.ЗАТР - ПОСТ.ЗАТР.


^ ВЫРУЧКА ОТ СУММАРНЫЕ

РЕАЛИЗАЦИИ - ПЕРЕМ.ЗАТР.

= __________________________________________________ =

СУММАРНЫЕ СУММАРНЫЕ

ВЫРУЧКА ОТ - ПЕРЕМЕННЫЕ - ПОСТОЯННЫЕ

^ РЕАЛИЗАЦИИ ЗАТРАТЫ ЗАТРАТЫ


ВАЛОВАЯ МАРЖА

= ____________________ .

ПРИБЫЛЬ


Все сходится, и теперь мы уже имеем не один, а несколько способов расчета силы операционного рычага - по любому из промежуточных звеньев в цепи наших формул.

Сила воздействия операционного рычага всегда рассчитывается для определенного объема продаж, для данной выручки от реализации. Изменяется выручка от реализации - изменяется и сила воздействия операционного рычага (СВОР). СВОР в значительной степени зависит от среднеотраслевого уровня фондоемкости: чем больше стоимость основных средств, тем больше постоянные затраты - это объективный фактор.

Вместе с тем, эффект операционного рычага поддается контролю именно на основе учета зависимости СВОР от величины постоянных затрат: чем больше постоянные затраты и чем меньше прибыль, тем сильнее действует операционный рычаг, и наоборот.

Примечание:

Это легко показать преобразованием формулы СВОР:

ВАЛОВАЯ МАРЖА : ПРИБЫЛЬ = ( ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ + ПРИБЫЛЬ ) : ПРИБЫЛЬ. Более того, чем выше доля постоянных затрат в валовой марже, тем выше СВОР. Тот же вывод получается, если мы из исходной формулы сконструируем величину, обратную СИЛЕ ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА:

^ ВАЛОВАЯ ПОСТОЯННЫЕ

ПРИБЫЛЬ МАРЖА - ЗАТРАТЫ

__________________ = __________________________ =

ВАЛОВАЯ МАРЖА ВАЛОВАЯ МАРЖА


ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ

= 1 - ________________________ .

^ ВАЛОВАЯ МАРЖА


Отсюда


СИЛА ОПЕРАЦИ- ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ

ОННОГО РЫЧАГА = 1 : ( 1 - _________________________ ),

ВАЛОВАЯ МАРЖА


Что и требовалось доказать.

На небольшом удалении от порога рентабельности СВОР будет максимальной, а затем вновь начнет убывать и так вплоть до нового скачка постоянных затрат с преодолением нового порога рентабельности планирования.

Все это оказывается чрезвычайно полезным для:

-планирования платежей по налогу на прибыль, в частности, авансовых;

-выработки деталей коммерческой политики предприятия. При пессимистических прогнозах динамики выручки от реализации нельзя раздувать постоянные затраты, т.к. потеря прибыли от каждого процента потери выручки может оказаться многократно большей из-за слишком сильного эффекта операционного рычага. Вместе с тем, если вы уверены в долгосрочной перспективе повышения спроса на ваши товары (услуги), то можно себе позволить отказаться от режима жесткой экономии на постоянных затратах, ибо предприятие с большей их долей будет получать и больший прирост прибыли.

В начале изучения темы ваше внимание акцентировалось на том, что при снижении доходов предприятия постоянные затраты уменьшить весьма трудно. По существу, это означает, что высокий удельный вес постоянных затрат в общей их сумме свидетельствует об ослаблении гибкости предприятия. В случае необходимости выйти из своего бизнеса и перейти в другую сферу деятельности, круто диверсифицироваться предприятию будет весьма сложно и в организационном, и особенно финансовом смысле. Чем больше стоимость материальных основных средств, тем больше предприятие увязает в нынешней своей рыночной нише (не зря гибкими считаются издательства, не имеющие собственных типографий и заказывающие изготовление тиражей книг на договорных условиях).

Все это убеждает нас в том, что ^ СВОР указывает на степень предпринимательского риска, связанного с данной фирмой: чем больше СВОР, тем больше предпринимательский риск.

Рассмотрим теперь определение запас финансовой прочности (кроме безопасности, предела безопасности) предприятия. Для этого необходимо сначала овладеть понятием порога рентабельности (критической точки, “мертвой точки”, точки самоокупаемости, точки перелома, точки разрыва и т.д. - в экономической литературе встречаются различные названия, но суть одна).

Порог рентабельности - это такая выручка от реализации, при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибылей. Валовой маржи только хватает на покрытие постоянных затрат, и прибыль равна нулю.

Возьмем для расчета условные цифры (табл.3 ).

Таблица 3.

Исходные данные для определения порога рентабельности

Показатель

в тыс. руб.

в процентах и в относительном выражении (к выручке от реализации)

1

2

3

Фактическая выручка от реализации


2000

100% или 1

Переменные затраты

1100

55% или 0,55

Валовая маржа

900

45% или 0,45

Постоянные затраты

860




Прибыль

40






^ ВАЛОВАЯ ПОСТОЯННЫЕ

ПРИБЫЛЬ = МАРЖА - ЗАТРАТЫ = 0

или, что то же:

ПОРОГ ВАЛОВАЯ

ПРИБЫЛЬ = РЕНТА- х МАРЖА - ПОСТОЯН. = 0.

БЕЛЬНОСТИ В ОТНОСИ- ЗАТРАТЫ

ТЕЛЬНОМ

ВЫРАЖЕНИИ


Из последней формулы получаем значение порога рентабельности:


^ ПОРОГ ПОСТОЯННЫЕ ВАЛОВАЯ МАРЖА В ОТНО-

РЕНТАБЕЛЬ- =ЗАТРАТЫ : СИТЕЛЬНОМ ВЫРАЖЕНИИ

НОСТИ К ВЫРУЧКЕ


В нашем примере порог рентабельности равен

860 тыс. руб. : 0,45 = 1911 тыс. руб.

Не представляют трудностей и графические способы определения порога рентабельности. Их два: первый основан на равенстве валовой маржи и постоянных затрат при достижении порогового значения выручки от реализации; второй - базируется на равенстве выручки и суммарных затрат при достижении порога рентабельности. В обоих случаях результатом будет пороговое значение физического объема производства. Зная уже известные вам два способа определения порога рентабельности, одним из них сделайте дома расчеты к следующей лекции, используя следующие исходные данные:

Цена - 0,5 тыс. руб. за 1 шт.

Объем реализации - 4000 шт.

Постоянные затраты - 860 тыс. руб.

Переменные затраты-1100 тыс. руб.(0,275 тыс. руб. за ед.)

Для финансиста полезно при расчете порога рентабельности помнить три полезнейших момента.

Первый. Определив какому количеству производимых товаров соответствует, при данных целях реализации, порог рентабельности вы получаете пороговое (критическое) значение объема производства(в штуках и т.п.).Ниже этого количества предприятию производить невыгодно: обойдется “себе дороже”. Формулы используются такие:

^ ПОРОГ РЕНТАБЕЛЬНОСТИ

ПОРОГОВОЕ ДАННОГО ТОВАРА

КОЛИЧЕСТВО = ____________________ (1)


ТОВАРА ЦЕНА РЕАЛИЗАЦИИ


или


ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ,

^ НЕОБХОДИМЫЕ ДЛЯ ДЕЯТЕЛЬ-

ПОРОГОВОЕ НОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ

КОЛИЧЕСТВО = ________________________________ (2)


ТОВАРА ЦЕНА ЕДИНИ- ПЕРЕМЕННЫЕ ЗА-

ЦЫ ТОВАРА ТРАТЫ НА ЕДИНИЦУ

ТОВАРА


Например (см. формулу 2), если постоянные затраты, необходимые для функционирования предприятия, составляют 40000 тыс. руб., цена - 100 тыс. руб., а переменные затраты на изготовления единицы товара равны 60 тыс. руб., то нужно изготовить 1000 таких изделий, прежде чем полностью окупятся постоянные затраты и будет достигнута безубыточность всего дела. Лишь начиная с 1001-го изделия, предприниматель начнет получать прибыль.

40000 тыс. руб. : ( 100 тыс. руб. - 60 тыс. руб.) = 1000 шт.

Тут, правда, есть нюанс. Пороговое значение объема производства, рассчитанное по формуле 1, совпадет с таковым значением, рассчитанным по формуле 2, только когда речь идет об одном единственном товаре, который “заставляет” своей выручкой от реализации покрывать все постоянные затраты предприятия, либо когда производят расчеты для одного изолированного проекта. Но если предполагается выпускать несколько товаров, то расчет объема производства, обеспечивающего безубыточность, например, товары № 1, осуществляется чаще всего по формуле, учитывающей роль этого товара в общей выручке от реализации и приходящуюся на него долю постоянных затрат. Тогда вместо формулы 2 пользуемся формулой 3:


^ ВСЕ ПОСТОЯН- УДЕЛ. ВЕС ТОВАРА

ПОРО- НЫЕ ЗАТРАТЫ х № 1 В ОБЩЕЙ ВЫРУЧКЕ

ГОВОЕ ПРЕДПРИЯТИЯ ОТ РЕАЛИЗАЦИИ (В ДОЛЯХ ЕД)

КОЛИ-= ____________________ ___________________________ (3)

^ ЧЕСТВО ПЕРЕМЕН.ЗАТРАТЫ НА ЕД.

ТОВАРА ЦЕНА ТОВАРА №1 - ТОВАРА №1


Второй. Пройдя порог рентабельности, фирма имеет дополнительную сумму валовой маржи на каждую очередную единицу товара. Естественно, наращивается и масса прибыли.

Чтобы определить массу прибыли после прохождения товара, проданного сверх порогового объема производства, на удельную величину валовой маржи, “сидящей” в каждой единице проданного товара :

^ КОЛИЧЕСТВО ТО-

МАССА ПРИ- ВАРА, ПРОДАННОГО ВАЛОВАЯ

БЫЛИ ПОСЛЕ ПОСЛЕ ПРХОЖДЕ- МАРЖА

ПРОХОЖДЕНИЯ = НИЯ ПОРОГА х ________________.

ПОРОГА РЕНТА- РЕНТАБЕЛЬНОСТИ ОБЩЕЕ КОЛИ-

^ БЕЛЬНОСТИ ЧЕСТВО ПРО-

ДАННОГО

ТОВАРА


Третий. Как уже отмечалось, СВОР максимальна вблизи порога рентабельности и снижается по мере роста выручки от реализации и прибыли, т.к. удельный вес постоянных затрат в общей их сумме уменьшается - и так вплоть до очередного “скачка” постоянных затрат.


^ Тема 5.Расчет «запаса финансовой прочности» предприятия.


На прошлой лекции вы получили задание рассчитать одним из графических способов порог рентабельности предприятия. Теперь, основываясь на тех же исходных данных и полученного вами значения порога рентабельности, определим запас финансовой прочности предприятия.

Для этого рассмотрим пример, который мы использовали при решении задачи максимизации прироста прибыли (табл.4)


Таблица 4.

Пример исходных данных для определения порога рентабельности и запаса финансовой прочности

Показатель

Товар А

Товар Б

Итого

Выручка от реализации

5000тыс.руб.

или 1

6000тыс.руб или 1

11000тыс.руб. или 1

Переменные затраты

4500 тыс.руб или 0,9

4800 тыс.руб. или 0,8

9300 тыс. руб или 0,8455

Валовая маржа

500 тыс.руб или

0,1

1200 тыс.руб. или 0,2

1700 тыс.руб. или 0,1545

Постоянные затраты

на оба товара

1500 тыс.руб.

Прибыль







200 тыс. руб.


^ Порог рентабельности предприятия = 1500 тыс.руб. : 0,1545 = 9708,7 тыс. руб. Разница между достигнутой фактической выручкой от реализации и порогом рентабельности и составляет запас финансовой прочности предприятия. Если выручка от реализации опускается ниже порога рентабельности:

^ ЗАПАС ВЫРУЧКА ОТ ПОРОГ

ФИНАНСОВОЙ = РЕАЛИЗАЦИИ - РЕНТАБЕЛЬНОСТИ .

ПРОЧНОСТИ

При желании можно рассчитать запас финансовой прочности и в процентах к выручке от реализации, или в виде коэффициента к выручке. В нашем примере запас финансовой прочности составляет 11000 тыс.руб. - 9708,7 тыс. руб. = 1291,3 тыс. руб., что соответствует, примерно, 12% выручки от реализации. Это означает, что предприятие способно выдержать 12%-ое снижение выручки от реализации без серьезной угрозы для своего финансового положения.

Запас финансовой прочности тем выше, чем ниже опасная сила операционного рычага. Это базируется на следующих формулах.


^ ЗАПАС ВЫРУЧКА ОТ ПОРОГ

ФИНАНСОВОЙ = РЕАЛИЗАЦИИ - РЕНТАБЕЛЬНОСТИ=

ПРОЧНОСТИ,руб.


ПОСТОЯННЫЕ ВЫРУЧКА ОТ

ВЫРУЧКА ОТ ЗАТРАТЫ х РЕАЛИЗАЦИИ

= РЕАЛИЗАЦИИ _ _____________________________________=

^ ВАЛОВАЯ МАРЖА

ВЫРУЧКА ОТ ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ

РЕАЛИЗАЦИИ х ( 1 - _________________________ ) =

ВАЛОВАЯ МАРЖА


ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ

= ________________________________ .

^ СИЛА ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА


1 - ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ / ВАЛОВАЯ МАРЖА - это величина, обратная силе воздействия операционного рычага.

Величина, обратная СВОР, это и есть запас финансовой прочности (в относительных единицах):


ЗАПАС 1

ФИНАНСОВОЙ = __________________________ .

^ ПРЧНОСТИ СИЛА ОПЕРАЦИОННОГО

РЫЧАГА


100

или, в процентах, _________________________________ .

СИЛА ОПЕРАЦИОННОГО РЫЧАГА


Сделав несложные преобразования, получим


^ ЗАПАС ФИНАНСОВОЙ ПРОЧНОСТИ =


ВЫРУЧКА ПОСТ.ЗАТР. х ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛ.

ОТ РЕА- - ________________________________ =

ЛИЗАЦИИ ВАЛОВАЯ МАРЖА


ПОСТ. ЗАТРАТЫ

= 1 - __________________ =

^ ВАЛОВАЯ МАРЖА


1

= __________________________ .

СИЛА ОПЕРАЦИОННОГО

РЫЧАГА


В этом примере выручка складывается из продаж двух товаров - А и Б, по каждому из которых в практической деятельности полезно определить свой порог рентабельности. Но для этого нужны данные о постоянных затратах на каждый товар. Рассчитаем их, выявив сначала роль каждого из товаров в достижении общей суммы от реализации. На товар А падает 1500 тыс. руб. х 0,4545 = 681,8 тыс.руб., а на товар Б 1500 тыс. руб. х 0,5455 = 818,2 тыс. руб. постоянных затрат. Таким образом, порог рентабельности товара А составляет 681,8 тыс. руб. : 0,1 = 6818 тыс. руб.; товара Б - 818,2 тыс. руб. : 0,2 = 4091 тыс. руб.

Производство товара Б, обладающего более низким порогом рентабельности (быстрее окупаются затраты!), представляется при прочих равных условиях более выгодным , чем производство товара А. Но полный отказ от производства товара А означал бы необходимость покрывать всю сумму постоянных затрат предприятия (1500 тыс. руб.) за счет выручки от одного лишь товара Б. Порог рентабельности самостоятельного, “ одиночного” производства товара Б возрос бы тогда до 1500 тыс. руб. : 0,2 = 7500 тыс. руб., т.е. чуть ли не вдвое, но товар Б за весь период не набрал такой выручки от реализации, его запас финансовой прочности при самостоятельном производстве был бы отрицательным:

6000 тыс. руб. - 7500 тыс. руб. = - 1500 тыс. руб., т.е. просто напросто еще не окупились бы затраты. А вот оба товара вместе уже дали достаточную выручку (11000 тыс. руб.), перекрывающую порог рентабельности предприятия (9708,7 тыс. руб.) и обеспечивающую 12%-ый запас финансовой прочности. Так получилось благодаря тому, что каждый из товаров взял на себя хотя бы часть постоянных затрат предприятия. Необходимость же покрывать все постоянные затраты самостоятельно, как правило, отдаляет достижение безубыточности при данной цене. Некоторые предприятия, столкнувшись с этой проблемой, поднимают цену на свой “ монотовар” и, наткнувшись на эластичный характер спроса, отодвигают момент достижения безубыточности еще дальше.

Подведем некоторые итоги, вспомнив, кстати, и об эффекте финансового рычага. Если у предприятия: а) солидный (для большинства предприятий - более 10%) запас прочности;

б) благоприятное значение СВОР при разумном удельном весе постоянных затрат в общей их сумме; в) высокий уровень экономической рентабельности активов, нормальное значение дифференциала и “спокойное” значение финансового рычага - это предприятие весьма привлекательно для инвесторов, кредиторов, страховых обществ и др. субъектов экономики.

Как уже неоднократно можно было убедиться, в основе стандартного операционного анализа лежит линейный принцип. Это лимитирует данный вид анализа релевантным диапазоном. Но в жизни, на самом деле, по мере наращивания выпуска и сбыта затраты на единицу продукции сперва уменьшаются до определенного уровня, а затем нарастают, и, кроме того, зачастую производитель вынужден снижать цену реализации. Так получается,


во-первых, потому, что экономия на масштабе имеет свой предел, перейдя который она превращается в перерасход, и, во-вторых, потому, что трудно “впихнуть в рынок” все возрастающее количество товара без относительного снижения цены - включаются ограничения со стороны платежеспособного спроса и конкуренции. Все это дает нам следующую картину:


Суммарные затраты

тыс. Прибыль максимальная

руб.

Выручка





Х1 Х2 Х3

Количество товара,

(штук)

Рис. 2. Поведение суммарных затрат и выручки от реализации при выходе за пределы релевантных диапазонов.


Фирма имеет прибыль лишь на отрезке [X1 X3 ], для которого кривая выручки оказывается выше кривой затрат. Х1 и Х3 - пороговые количества товаров. Как видим, неизбежно прохождение не одного, а по крайней мере двух порогов рентабельности, если, конечно, не ограничиться производством количества товара Х2, для которого прибыль (т.е. разница между выручкой и себестоимостью) наибольшая. Именно для точки Х2 предельная выручка и предельные затраты максимально приближены друг к другу, в полном соответствии с маржиналистской теорией. Затем масса прибыли начинает убывать, пока не превращается в убыток. Вновь в полный рост встает проблема окупаемости затрат.


^ Тема 6. Предпринимательский риск. Взаимодействие финансового и операционного рычагов и оценка совокупного риска, связанного с предприятием.

Связанные с предприятием риски имеют два основных источника:

1.Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен сырья и энергии, не всегда имеющаяся возможность уложиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли, само действие операционного рычага сила которого зависит от удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия - все это вместе взятое генерирует предпринимательский риск. Это риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише.

2. Неустойчивость финансовых условий кредитования

( особенно при колебаниях рентабельности активов), неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении достойного возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств, по существу, само действие финансового рычага генерирует финансовый риск.

Операционный рычаг воздействует своей силой на нетто-результат эксплуатации инвестиций (прибыль до уплаты процентов за кредит и налога), а финансовый рычаг - на сумму чистой прибыли предприятия, уровень чистой рентабельности его собственных средств и величину чистой прибыли в расчете на каждую обыкновенную акцию. Возрастание процентов за кредит при наращивании эффекта финансового рычага утяжеляет постоянные затраты предприятия и оказывает повышенное воздействие на силу операционного рычага. При этом растет не только финансовый, но и предпринимательский риск, и, несмотря на обещания солидного дивиденда, может упасть курсовая стоимость акций предприятия. Первостепенная задача финансового менеджера в такой ситуации - снизить силу воздействия финансового рычага.

Итак, чем больше сила воздействия операционного рычага

(или чем больше постоянные затраты), тем более чувствителен нетто-результат эксплуатации инвестиций к изменениям объема продаж и выручки от реализации; чем выше уровень эффекта финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям нетто-результата эксплуатации инвестиций.

Поэтому по мере одновременного увеличения СВОР СВФР все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят ко все более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формуле (см. СВФР вычисляется на основе второй концепции):


^ УРОВЕНЬ СИЛА СИЛА

СОПРЯЖЕННОГО ВОЗДЕЙСТВИЯ ВОЗДЕЙСТВИЯ

ЭФФЕКТА ОПЕ- = ОПЕРАЦИОННОГО х ФИНАНСОВОГО

РАЦИОННОГО И РЫЧАГА РЫЧАГА

ФИНАНСОВОГО

РЫЧАГОВ


Результаты вычисления по этой формуле указывают на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на акцию при изменении объема продаж (выручки от реализации) на один процент.

Очень важно заметить, что сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину нетто-результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли.

Таким образом, задача снижения совокупного риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:

1. Высокий уровень эффекта финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага.

2. Низкий уровень эффекта финансового рычага в сочетании с сильным операционным рычагом.

3. Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов - и этого варианта часто бывает труднее всего добиться.

В самом общем случае критерием выбора того или иного варианта служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала - всегда результат компромисса между риском и доходностью. И, если равновесие достигнуто, оно должно принести и желанную максимизацию курсовой стоимости акций. (Это характерно для самого общего случая).

Формулу сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов можно использовать для оценки суммарного уровня риска, связанного с предприятием, и определения роли предпринимательского и финансового рисков в формировании совокупного уровня риска. Но концепция сопряженного эффекта дает нам не только эту возможность. Разве не интересно, например, узнать, какой будет чистая прибыль на акцию при таком-то и таком-то проценте изменения выручки от реализации? Да это же прямой выход на дивидендную политику предприятия!

Если, к примеру, планируется возрастание выручки от реализации на 20% (т.е. на 0,2 ), а чистая прибыль на акцию в нынешнем году достигла 1,904 руб. при силе воздействия финансового рычага 2,0 и силе воздействия операционного рычага 1,43, то в будущем году чистая прибыль на акцию может достигнуть

1,904 руб. х (1,0 + 2,0 х 1,43 х 0,2) = 2,993 руб.


^ Тема 7. Углубленный операционный анализ.

Мы уже выяснили ранее, что на величину порога рентабельности влияют три основных фактора: переменные затраты на единицу продукции; цена реализации, совокупная величина постоянных затрат. Уровень постоянных затрат свидетельствует о степени предпринимательского риска (а также и финансового -в той мере, в какой в постоянных затратах присутствуют проценты за кредит).Чем выше постоянные затраты, тем выше порог рентабельности и тем значительнее предпринимательский риск .Теперь систематизируем нашу информацию.

Под углубленным операционным анализом понимают такой операционный анализ, в котором часть совокупных постоянных затрат относят непосредственно на данный товар (изделие, услугу).



ФАКТОР

ИЗМЕНЕНИЕ

ФАКТОРА

^ ПОРОГ РЕНТАБЕЛЬНОСТИ

Цена реализации

Увеличивается снижается

Снижается поднимается

Переменные затраты на единицу продукции

Увеличиваются снижаются

Поднимается снижается

Совокупная величина постоянных затрат

Увеличивается снижается

Поднимается снижается


^ Косвенные постоянные затраты - это постоянные затраты всего предприятия (оклады руководства, затраты на бухгалтерию и др. службы, на аренду и содержание офиса, амортизационные отчисления по собственным административным зданиям, расходы на научные исследования и т.п.). Косвенные затраты весьма трудно “разнести” по отдельным товарам. Универсальный способ отнесения косвенных постоянных затрат на тот или иной товар пропорционально доли данного товара в суммарной выручке от реализации предприятия.

Основным принципом углубленного операционного анализа является объединение прямых переменных затрат на данный товар с прямыми постоянными затратами и вычисление промежуточной маржи - результата от реализации после возмещения прямых переменных и прямых постоянных затрат.

Углубленный операционный анализ направлен на решение главнейших вопросов ценовой и ассортиментной политики: какие товары выгодно, а какие невыгодно включать в ассортимент, и какие назначить цены.

Промежуточная маржа занимает срединное положение между валовой маржой и прибылью. Желательно, чтобы промежуточная маржа покрывала как можно большую часть постоянных затрат предприятия, внося свой вклад в формирование прибыли.

В разработке ценовой и ассортиментной политики расчет промежуточной маржи имеет неоспоримые преимущества перед оперированием валовой маржой: анализ получается более тонким и реалистичным, повышается обоснованность выбора наиболее выгодных изделий, появляется возможность решения проблемы использования цеховых производственных мощностей.

^ ГЛАВНОЕ ПРАВИЛО

Если промежуточная маржа покрывает хотя бы часть постоянных затрат предприятия, то данный товар достоин оставаться в ассортименте. При этом товары, берущие на себя больше постоянных затрат предприятия, являются предпочтительными.


В этом правиле есть тонкости, сводящиеся к трем проблемам.

1.Расчет порога безубыточности в отличие от порога рентабельности товара. Порог безубыточности данного товара - это такая выручка от реализации, которая покрывает переменные затраты и прямые постоянные затраты. При этом промежуточная маржа равна нулю. Если, несмотря на все старания, не достигается хотя бы нулевого значения промежуточной маржи - этот товар надо снимать с производства (либо не планировать его производство заранее).

^ ПОРОГ ПРЯМЫЕ ПОСТОЯННЫЕ ЗАТРАТЫ

БЕЗУБЫТОЧНОСТИ, шт. = __________________________________ .

ВАЛОВАЯ МАРЖА НА ЕД. ТОВАРА





оставить комментарий
страница1/4
Дата04.03.2012
Размер0,93 Mb.
ТипДокументы, Образовательные материалы
Добавить документ в свой блог или на сайт

страницы:   1   2   3   4
Ваша оценка этого документа будет первой.
Ваша оценка:
Разместите кнопку на своём сайте или блоге:
rudocs.exdat.com

Загрузка...
База данных защищена авторским правом ©exdat 2000-2017
При копировании материала укажите ссылку
обратиться к администрации
Анализ
Справочники
Сценарии
Рефераты
Курсовые работы
Авторефераты
Программы
Методички
Документы
Понятия

опубликовать
Загрузка...
Документы

наверх