Дифференциальный метод оценки и анализа факторов стоимости капитала коммерческой организации добровольский И. Н

скачать ДИФФЕРЕНЦИАЛЬНЫЙ МЕТОД ОЦЕНКИ И АНАЛИЗА ФАКТОРОВ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА КОММЕРЧЕСКОЙ ОРГАНИЗАЦИИ Добровольский И.Н. (АКБ «Русский генеральный банк») В современных условиях разработка проблематики собственного капитала организаций приобретает характер приоритетных исследований. Пользователи бухгалтерской отчётности пытаются использовать её данные с целью оценки стоимости организации. Однако в связи со свойством, согласно которому в отчётности отражается статический «снимок» финансового состояния предприятия на отчётную дату, балансовая стоимость не может быть принята в качестве адекватной стоимостной оценки. Несмотря на наличие ряда работ, посвящённых проблеме оценки непосредственно, на данный момент не исследованным является вопрос совместимости современной системы бухгалтерской отчётности с эффективными моделями оценки. Данный вопрос обсуждается недостаточно интенсивно не только в России и странах СНГ, но также в развитых странах Запада. Анализ существующей ситуации выявляет наличие психологического разрыва восприятия в области информационной обеспеченности тех или иных моделей оценки капитала данными современной бухгалтерской отчётности. На Западе этот разрыв менее очевиден, чем в России. Постепенно он заполняется, но скорость схождения разнится, опять же, для стран с развитой экономикой и развивающихся государств. При проведении анализа факторов стоимости исследователь непременно сталкивается с дефицитом реально публикуемых данных, на основании которых ему приходится делать расчёты и проводить сравнения. Многие показатели, представленные в моделях, основанных на наиболее прогрессивном доходном подходе, попросту не могут быть рассчитаны с использованием традиционной бухгалтерской отчётности, так как информация для их расчёта там не отражается. Однако на данный момент существует достаточно много подходов к оценке факторов стоимости капитала. Система бухгалтерской отчётности не может быть приспособлена ко всем методам потому, что она представляет собой универсальный и строго определённый механизм, который обеспечивает информационные потребности рынка в целом. Расчёт определённых показателей, оценка которых представляется наиболее критичной, должен быть обеспечен средствами традиционной отчётности. Однако эти показатели должны действительно представлять собой исключительно важный элемент качественного анализа факторов стоимости, который обеспечит наиболее адекватную оценку стоимости капитала. На данный момент сложилась хорошо проработанная система факторов, которые подвергаются определённым аналитическим процедурам в рамках работ по оценке стоимости капитала. Эта система базируется на известных принципах отражения экономических категорий в конкретных показателях. Однако самая полная оценка факторов с использованием данной системы опирается на данные отчётности, зафиксированные на определённый момент времени. Такой подход в полной мере обеспечивает потребности пользователей при проведении комплексного финансового анализа и оценки эффективности, однако как только появляется необходимость оценки стоимости капитала, так сразу возникает ряд затруднений. Дело в том, что современный уровень экономического мышления подталкивает к несколько иному пониманию капитала. Категория капитала не эквивалентна синтезу понятий «активы», «имущество». Капитал есть способность генерировать эти элементы. Традиционная финансовая (бухгалтерская) отчётность может обеспечить намного более адекватную оценку факторов стоимости капитала коммерческой организации, в случае, когда её анализ проводится в динамическом ключе. Такой анализ должен опираться на методы оценки непрерывных приращений с использованием достижений современного дифференциального исчисления. Для оценки факторов стоимости тем или иным методом необходимо определить набор этих факторов, а также из каких достоверных источников будет получена информация для этой оценки. Многие прогрессивные подходы на сегодняшний день могут, действительно, обеспечить достаточно точную и качественную оценку, но для их использования необходимо получать такую информацию, которая не может быть извлечена из традиционной финансовой (бухгалтерской) отчётности. В большей мере это касается доходного подхода. Для всех групп заинтересованных лиц источником финансовой информации, которую можно официально потребовать, явля­ется публичная финансовая отчётность компании. Но данная фи­нансовая отчётность охватывает только прошедший финансовый период, следовательно, в ней описано прошлое финансовое состо­яние предприятия, кроме того, как правило, финансовая отчётность публикуется через значительный срок после того, как закончил­ся отчётный период. Традиционная финансовая (бухгалтерская) отчётность может обеспечить намного более адекватную оценку факторов стоимости капитала коммерческой организации, в случае, когда её анализ проводится в динамическом ключе. Такой анализ традиционной отчётности должен опираться на методы оценки непрерывных приращений с использованием достижений современного дифференциального исчисления. В условиях информационной асимметрии данный подход представляется наиболее фактологичным и эффективным. ^ 1. Современные методы оценки стоимости капитала. Рассмотрим современные подходы и методы оценки стоимости капитала. При использовании затратного подхода стоимость объ­екта в большинстве случаев определяется методами замещения и восстановления. В случае оценки методом замещения нахо­дится стоимость объекта, имеющего характеристики, анало­гичные оцениваемому. Этот объект должен быть создан по современному проекту, с применением современных технологий, из современных материалов с использованием цен, установившихся на дату оценки. Когда определяется восстановитель­ная стоимость, то за основу берётся первоначальный проект оцениваемого объекта и необходимые для его полного восста­новления цены на материалы и работы пересчитываются в те­кущие цены. Оценка стоимости капитала с применением затратного (иму­щественного) подхода имеет свои особенности: необходимо знать стоимость конкретных активов и обязательств, в свою очередь определяемую на основе затратного, доходного и сравнительного подходов. Доходный подход1 содержит целую группу сходных между собой методов и моделей оценивания и связан с дисконтирова­нием будущей выгоды: дивидендов (DDM, DGM) [21, с.550-567]; прибыли (EDM); денежных потоков (CFDM); свободных денежных потоков (FCFDM) [41, с.74-97]; избыточной прибыли (ЕВО) и её частного случая – эконо­мической прибыли (EVA) [46, с.18-35]. Все перечисленные методы доходного подхода имеют в своей основе общее фундаментальное экономическое содер­жание, выражающееся в требовании получения инвесторами определённой выгоды от владения долями капитала с учётом риска такого владения. Теоретическую основу этих методов составляет формула: (1) где – стоимость капитала на момент оценки в периоде t; – стоимость капитала в следую­щем после момента оценки периоде t+1; – дивиденд бизнеса в следую­щем после момента оценки периоде t+1; – ставка дисконтирования плюс единица на дату оценки. Все переменные в приведённом выражении носят стохастический характер, однако в теории и практике оценки принято считать, что ставка дисконтирования не является таковой и имеет зара­нее заданное значение. Ре­зультатом отказа от неизменного характера этой величины ста­нет иной вид формулы дисконтирования выгоды (дивиденды, денежные потоки). Как видно из формулы (1), процедура оценки формализу­ется посредством определения средней стои­мости (математического ожидания, в случае моделирования стохастического процесса) в предположении о неслучайном характере ставки дисконтирования: ((2) где – стоимость капитала на момент оценки в периоде t. Если основываться на случайном характере прогнозных ве­личин, достоверно не известных в момент проведения работы по оценке капитала, то по смыслу этот процесс точно совпадает с проце­дурой определения ожидаемого значения случайной величины в теории вероятности и статистике. Для сделок, совершаемых на рынке, ориентиром назначения цены выступает стоимость, определённая дисконтированием денежных потоков. Однако в последнее время на Западе всё больше аналитиков отдают предпочтение модели ЕВО (Edward – Bell – Olson), согласно которой стоимость биз­неса находится посредством дисконтирования избыточной прибыли. Частным случаем этой модели является подход, бази­рующийся на дисконтировании экономической прибыли. Теоретическую основу модели ЕВО составляет выражение [51, с.17-19]: (3) где Еt – ожидаемая стоимость компании в период t; bt – текущая стоимость чистых активов, согласно финансовой отчётности; – средняя ожидаемая прибыль; re – ставка дисконта, отражающая размер требований собственников к компании. Параметры модели определяются по формулам авторегрессии: (4) где – параметры авторегрессии; – параметры модели (случайные величины). Значения параметров авторегрессии находятся путём подста­новки формулы (4) в формулу (3) с последующим примене­нием операции математического ожидания к случайным величи­нам полученного выражения. В западной литературе по оценке выполнены расчёты пара­метров авторегрессии для компаний ( = 0,61 и = 0,45) [45, с.29-34]. Однако оценка по методу ЕВО в российских условиях со­пряжена с определёнными трудностями. Процедура нахождения параметров авторегрессии опирается на сведения, полученные в результате статистической обработки массива бухгалтерской отчётности и данных о рыночных коти­ровках акций. В настоящее время не накоплено информации о котировках акций в течение достаточного для ста­тистической обработки периода. Кроме того, данные бухгалтер­ской отчётности в большинстве случаев не обладают репрезентативностью вследствие изменчивости законодательства в этой области, ограниченности периода составления отчётности, не­стабильности значений отдельных статей баланса и отчёта о прибыли и убытках. В России не опубликовано результатов исследований по рас­чёту параметров авторегрессии. Оценщикам недоступны данные о поправках к параметрам авторегрессии западных компаний применительно к российским условиям (в том числе к россий­ским стандартам учёта). Возможно, с переходом на МСФО ситуация позволит продвинуться в этом направлении. Однако на данный момент не исключено, что исследования в этой области вообще не проводились. Модели оценки, основанные на дисконтировании будущей прибыли или денежных потоков, имеют свои ограничения. Результаты, получаемые с их помощью, более зависимы от избранной компанией учётной политики. Например, если фирма стремится как можно раньше учесть будущие денежные поступления, тем самым, завышая свою текущую балансовую стоимость, то прогнозные значения прибыли будущих периодов при этом уменьшаются. Метод дисконтированной прибыли или денежных потоков даст в этом случае заниженный результат, однако, следуя модели EBO, в данном случае уменьшение ожидаемой прибыли компенсируется увеличением Bt (балансовой стоимости (стоимости чистых активов) компании в момент времени t, что в итоге даст корректную величину рыночной стоимости. Методы, связанные с дисконтированием прибыли или денежных потоков, игнорируют большую часть информации о стоимости компании, содержащейся в бухгалтерском балансе. В результате, рыночная стоимость фирмы оказывается как бы «растянутой» во времени, причём значительная часть денежных потоков, её формирующих, не укладывается в рамки прогнозного периода и вычисляется как продлённая, или терминальная стоимость (terminal value). Однако, поскольку с увеличением горизонтов прогнозирования его точность понижается, при большом удельном весе продлённой стоимости значительно уменьшается точность оценки в целом. Модель Ольсона менее подвержена этому эффекту, поскольку значительный вес в ней имеют реально вложенные в компанию инвестиции – её чистые активы, а прогнозируется только та часть денежного потока, которая действительно увеличивает стоимость компании – «остаточная прибыль» (residual income). Величина стоимости капитала компании может быть найдена методами, традиционно применяемыми в моделях дисконтирования прибыли и денежных потоков при расчёте коэффициента дисконтирования. В частности, для компаний, чьи акции торгуются на открытом рынке, рекомендуется применять модель CAPM (Capital asset pricing model), найденные при этом значения могут быть применены к сравнимым закрытым компаниям, а также тем, чьи акции недостаточно ликвидны. В России, однако, нахождение коэффициента , необходимого для расчётов по CAPM, представляет определённые проблемы, поэтому наиболее вероятно, что в большинстве случаев будет использован метод кумулятивного построения. Существенно, что согласно модели ^ EBO, единственной необходимой для определения стоимости компании прогнозируемой величиной является разница ROE – r (разница между рентабельностью и ценой капитала), характеризующая ожидаемый доход. Процент превышения рентабельности акционерного капитала компании над её среднеотраслевым уровнем, как величина относительная, теоретически, представляется менее сложным объектом для прогнозирования, чем абсолютная величина её денежных потоков, что повышает итоговую точность оценки. Оценка факторов стоимости капитала по модели ЕВО в России является довольно сложным и спорным делом. Возможно, по мере развития экономической теории и накопления практического опыта появится новый, более эффективный с точки зрения управления бизнесом кри­терий оценки его текущего состояния, чем дисконтированная стоимость, и не исключено, что им может стать критерий, бази­рующийся на методе ЕВО [52, с.3-14]. Методы, формирующие сравнительный подход к оценке стоимости капитала основываются на сравнительном анализе предприятий и компаний. При их при­менении оцениваемое предприятие сравнивается с аналогичными предприятиями, рыночная стоимость и отдельные параметры деятельности которых известны и могут быть сопоставлены с параметрами объекта оценки. К методам сравнительного подхода относятся: сравнительный анализ фундаментальных коэффициентов; разработка и анализ факторных моделей. Сравнительный подход является описательным в отличие от «технического» метода дисконтирования будущих доходов. В факторных моделях стоимость предприятия продуцируется влияющими на неё факторами, принадлежащими пространству фундаментальных экономических параметров [7, с.124-129]: (5) где – п-й фактор стоимости. На практике процедура оценки сводится к выбору структуры факторной модели и входящих в неё факторов, выделению из них значимых и решению полученного регрессионного уравне­ния. Факторная модель стоимости капитала корпоративной системы может быть записана, например, в следующем виде: (количество проданных товаров, цена, заработная плата, налоги,...). Способ анализа факторов стоимости предпри­ятия путём определения чувствительности стоимости к отдель­ным параметрам сочетает черты методов как доходного, так и сравнительного подхода. Рыночная стоимость предприятия фактически в любой системе взаимодействия отличается от внутренней. Проанализируем вероятные последствия этого разрыва. Задача создания стоимости для владельцев, решаемая в процессе осуществления цикла управления стоимостью любой коммерче­ской организации, тесным образом связана с задачей оператив­ного информирования рынка обо всех аспектах финансово-хозяйственной деятельности последней. В этой связи приобретают особую актуальность ответы на следующие вопросы: каковы причины недооценки или переоценки рынком стои­мости капитала? в каком объёме рынок должен быть проинформирован о те­кущем состоянии и перспективах бизнеса? каковы последствия получения рынком тех или иных сведе­ний о бизнесе? Поскольку фундаментальная стоимость получает конкретное числовое выражение лишь в момент оценки, существует по­требность сравнить рыночную и внутреннюю стоимость. Про­водя сравнение, следует учитывать, что расчёт внутренней стоимости выполняется менеджментом, как правило, на основе большего объёма информации о бизнесе, чем при определении рыночной стоимости сторонними инвесторами. При использовании доходного подхода внутренняя стои­мость капитала рассчитывается по формулам (1) и (2). Все параметры в (3) определяются по данным внутреннего учёта, бизнес-планов реализуемых проектов и представляют взгляд хорошо информированного инвестора, например менеджмента, на состояние дел в бизнесе. На долю каждого владельца бизнеса на момент оценки прихо­дится часть его внутренней стоимости, которая связана с опреде­лённым объёмом прав на капитал [21, с .39-44]. В следующем периоде на его долю также придётся некоторая часть будущей стоимости бизнеса и, кроме того, ему будет причитаться часть дохода от деятельности: и для любого t > 0, для любого t > 0 (6) где п – число владельцев бизнеса; – доля внутренней стоимости п-го владельца; – дивиденд п-го владельца в следующем после мо­мента оценки периоде. На данном направлении возникает проблема идентификации дивидендов. Согласно ф.3 «Отчёт об изменениях капитала», дивиденды на 01.01.t-1 и 01.01.t идентифицируются как начисленные дивиденды, но не как планируемые или расчётные в наступающем времени. Не вполне ясно, насколько реально определить будущую стоимость доли по данным традиционной отчётности в целях подобного анализа; подобные расчёты возможно провести методом авторегрессии на проекции активно функционирующего фондового рынка, однако в России далеко не все компании котируют свои акции на бирже или в системе электронных торгов. Таким образом, будущая оценка доли принимается из соображений внутренней оценки экспертным методом, либо методом комбинированной оценки активов. Величина при­читающихся доходов не всегда пропорциональна номинальной доле участия инвестора в бизнесе. В качестве дохода для разных категорий инвесторов могут выступать различные поступления от бизнеса. Если миноритарный акционер рассчитывает в ос­новном на получение дивидендов, то выгода мажоритарного акционера помимо этого может включать более льготные усло­вия ценовой и тарифной политики в отношении другого его бизнеса, возможность принимать или отклонять удобные для него инвестиционные проекты. Например, если мажоритарный акционер – банк кредитует бизнес, то благодаря присутствию своего представителя в руководстве последнего он будет иметь возможность влиять на его долговую политику. Нынешняя стоимость доли конкретного инвестора связана с её будущей стоимостью и доходом, причитающимся ему в оче­редном периоде, соотношением: (7) Сложнее определить риск конкретного собственника, обу­словленный владением долей капитала. Основываясь на стан­дартном определении ставки дисконтирования, представленной в виде суммы безрисковой доходности, требуемой конкретным инвестором, и надбавки за риск, связанной с его долей в капитале, можно сделать вывод о различии требований инвесторов к доходности бизнеса вследствие неодинаковых возможностей безрискового вложения капитала и разных объёмов риска, при­ходящихся на долю каждого. Например, банк и частный инве­стор обладают существенно различными возможностями без­рискового инвестирования. Следует также обратить внимание на значи­тельно отличающиеся возможности мажоритарного и минори­тарного владельцев влиять на принятие решений по управлению бизнесом. Кроме того, рисковые надбавки определяются на ос­нове анализа и сопоставления данных внутренней отчётности, довольно точно характеризующей состояние бизнеса и, как пра­вило, более доступной крупному собственнику. Формула (7) вполне может использоваться для оценки требуемой инвестору доходности капитала: необходимо лишь выразить ставку дисконтирования через выгоды, будущую и текущую стоимость его доли участия в бизнесе и подставить конкретные значения в полученное выражение. Отсюда доходность, требуемая всеми инвесторами от биз­неса, связана с доходностями, приходящимися на каждого инве­стора, выражением (8), полученным после подстановки (6) и (7) в (3): (8) Требуемая доходность отражает риски для конкретного инвестора. Выражения (3), (6) – (8) характеризуют распределение фундаментальной стоимости среди собственников капитала и взаимосвязь рисков бизнеса и рисков конкрет­ных долей. Если оценку проводит очень хорошо информиро­ванный инвестор, то в результате будет получена внутренняя стоимость. Указанные выше соотношения справедливы и для рыночной стоимости, с той лишь разницей, что теперь вместо переменных величин – дохода, будущей стоимости и риска, адекватно от­ражающих состояние дел в бизнесе, будут фигурировать их зна­чения, оцениваемые каждым конкретным инвестором. Рыночная стоимость доли инвестора представляет собой результат дисконтирования (с учётом рисков, связанных с владением) ожидаемой стоимости доли в следующем периоде и дохода, прогнозируемого за время владения ею. Именно таким способом любой собственник может определить эффективность своих вложений в бизнес. Расхождения в оценках рыночной и внутренней стоимости могут быть вызваны: 1) неправильной оценкой инвестором будущей стоимости своей доли бизнеса () вследствие: ошибочного прогнозирования рыночной стоимости капитала в следующем периоде; ошибок в оценке стоимости бизнеса, приходящейся на долю собственника; 2) неадекватными ожиданиями собственника относительно будущих поступлений дохода от бизнеса () в результате: ошибок прогноза размеров дохода от бизнеса в целом; ошибок в оценке распределения дохода между собствен­никами капитала; 3) недооценкой или переоценкой рисков (), связанных с владением долей капитала. Прямым следствием неверной оценки перспектив участия инвестора в бизнесе является разрыв между оценками его ры­ночной и внутренней стоимостей. По этой же причине могут наблюдаться расхождения в требуемой рынком доходности капитала и справедливой для данного бизнеса отдачи на капитал. Особенно отчётливо разрыв в восприятии состояния бизнеса менеджментом и рынком проявляется в случае объявления ди­видендов и полученной прибыли за отчётный период. Соответ­ствующие исследования были проведены на выборке американ­ских компаний. Анализ показал, что, как правило, за несколько дней до объявления дивидендов и прибыли происходит резкий скачок в котировках акций компаний в ту или иную сторону. Тем самым устраняется разрыв в восприятии бизнеса различны­ми субъектами рынка. Далеко не всегда котировки меняются существенно. В ряде случаев, когда взгляды менеджмента и сторонних экспертов на состояние бизнеса совпадают, значи­тельной коррекции разрыва в восприятии не происходит. Одна­ко полное совпадение стоимостей довольно редкое явление. Разложим функцию многих переменных, заданную выраже­нием (7), в ряд Тейлора до первого члена, отбросив старшие члены, и оценим величину разрыва, образующегося между ры­ночной и фундаментальной стоимостью. Разрыв обусловлен расхождением в оценках будущей стоимости, выгод, рисков (ставок дисконтирования). Теоретически не имеет значения, что использовать для разложения: выражение рыночной или внут­ренней стоимости, поскольку единственное отличие здесь будет в знаке приращений: (9) В выражении (9) приращения отдельных параметров озна­чают разрыв между восприятием бизнеса внешним инвестором и взглядами менеджмента. Эффект воздействия изменений в оценке стоимости капитала может быть выражен в терминах чувствительности к факторам и будет рассмотрен далее. Используя выражение (9), менеджмент получает возмож­ность оценить ожидаемую результативность мероприятий по информированию инвесторов и как следствие сократить разрыв между оценкой рынком бизнеса и его внутренней стоимостью, когда рынок недооценивает его, или, наоборот, увеличить раз­рыв, если рынок переоценивает бизнес. Кроме того, нельзя полностью исключать манипулирования мнением рынка при управлении разрывом. Управление стоимостью невозможно без активного двустороннего информационного взаи­модействия бизнеса и среды, которое должно строиться на учёте менеджментом всех аспектов формирования стоимости. ^ 2. Классическая классификация факторов стоимости и необходимость её расширения. Эффективность хозяйственной деятельности характеризуется сравнительно небольшим набором агрегированных факторов, который также используется в целях оценки. Но на каждый та­кой фактор-показатель оказывает влияние целая система суб-факторов. Фактор-показатель выступает в роли фактора первого порядка, а детерминирующие его суб-факторы имеют более высокий порядок. При комплексном экономическом анализе наряду с общими, или синтетическими, показателями рассчитываются частные (аналитические) показатели. Каждый фактор-показатель, отражая опре­делённую экономическую категорию, складывается под воздей­ствием вполне определённых экономических и других суб-факторов. Суб-факторы – это элементы, причины, воздействующие на данный показатель или на ряд показателей. В таком понимании эконо­мические суб-факторы, как и экономические категории, отражаемые показателями, носят объективный характер. С точки зрения влияния суб-факторов на данное явление или фактор первого порядка принято различать факторы второго, …, n-го порядков. Различие понятий «фактор-показатель» и «суб-фактор» условно, так как практически каждый показатель может рассматриваться как фактор другого показателя более высокого порядка, и наоборот. От объективно обусловленных факторов надо отличать субъек­тивные пути воздействия на показатели, т.е. возможные органи­зационно-технические мероприятия, с помощью которых можно воздействовать на факторы, определяющие данный показатель. Суб-факторы могут быть общими, т.е. влияющими на ряд факторов-показателей, или частными, специфичес­кими для данного показателя. Обобщающий характер многих факторов высоких порядков объясняется связью и взаимной обусловленностью, которые существуют между отдельными показателями. Распространена в современной литературе также классификация, в которой факторы де­лятся на внутренние, или контролируемые предприятием (они, в свою очередь, подразделяются на основные и неосновные), и внешние, малоконтролируемые или вообще неконтролируемые. Внутренними основными называются факторы, теоретически определяющие результаты работы предприятия. Внутренние не­основные суб-факторы хотя и влияют на обобщающие факторы первого уровня, но не связаны непосредственно с сущностью рассматриваемого фактора-показателя, например нарушения хозяйственной и технологической дисциплины. Внешние факторы не зависят от деятельности пред­приятия, но количественно определяют уровень использования производственных и финансовых ресурсов данного предприятия. Рис. 1. Классическая схема формирования факторов первого уровня. Основой факторной системы хозяйственной деятельности предприятия является классическая схема формирования основ­ных групп показателей (см. рис. 1). Каждый блок этой схемы может быть представлен в качестве подсистемы взаимо­связи синтетических и аналитических факторов первого уровня. На основе этой взаимосвязи формируется собственно классификация суб-фак­торов, определяющих аналитические и синтетические факторы каждого блока. Наиболее полно дискретная модель организации факторов хозяйственной деятельности представлена проф. А.Д. Шереметом в виде блок-схемы, разбитой на отдельные сегменты – блоки. Каждый блок несёт в себе один синтетический показатель (фактор первого уровня), который детерминирован набором факторов более высоких порядков. Синтетический показатель одного блока, являющийся выходом из этого блока подсистемы, для другого, соподчинённо­го с ним, играет роль входа. Посредством этих обобщающих показателей осуществляется связь между отдельны­ми блоками в системе. Каждый блок как относительно обособленная система характеризуется системой аналитических показателей – факторов высших порядков, – из которых складываются обоб­щающие показатели. Рассмотренная дискретная факторная система на данный момент является хорошо проработанным механизмом анализа эффективности хозяйственной деятельности предприятия на определённый момент времени. Однако при перемещении целевой области от анализа эффективности к оценке факторов стоимости возникает необходимость преобразования данной системы. Мы будем опираться на рассмотренную факторную модель как комплекс базисных факторов, так как она представляется хорошо проработанной и обоснованной дискретной моделью. Согласно современным подходам оценки, необходимо учитывать факт приращения компонентов стоимости растущего бизнеса. При этом стоимость целого больше стоимости составных элементов. Оценка капитала предприятия по дискретной факторной модели непосредственно приводит к занижению его рыночной цены относительно внутренней (фундаментальной) стоимости. Модель анализа на основе производных факторов позволяет использовать инструментарий доходного подхода на основе данных традиционной финансовой отчётности. В данной модели воплощён метод оценки значимости факторов стоимости капитала на основе предельной чувствительности последнего к сколь угодно малому приращению таких факторов. Такой подход, основанный на использовании непрерывных приращений, заключает в себе уникальный метод раскрытия финансовой информации о стоимости капитала в динамическом аспекте. Однако в процессе выработки системы таких факторов исследователь сталкивается с рядом необходимых элементов, которые либо неточно представлены в отчётности, либо отсутствуют там вовсе. Одной из сопутствующих задач становится выявление таких элементов и пути восполнения оставленных ими пробелов. Скачать 0,8 Mb. оставить комментарий страница 1/4 Дата 07.12.2011 Размер 0,8 Mb. Тип Документы, Образовательные материалы